Investindo em Fundos de Investimentos Imobiliários (FII): Parte VI

Vimos na parte V que a análise a partir do histórico das distribuições mensais dos aluguéis nos ajuda a selecionar alguns bons fundos de acordo com nosso perfil de investimento. Ressaltamos a importância de se conseguir um bom yield anual para termos um bom fluxo de caixa.

Neste artigo (parte VI) iremos tratar dos métodos de precificação dos FII. Estes métodos são nada mais do que uma boa estimativa de acordo com algumas premissas básicas da relação entre retorno e risco dos diversos investimentos.

O investidor que busca alocar em FII está visando uma maior diversificação de sua carteira além de obter um ganho maior com estes do que em aplicações em títulos públicos ou Fundos DI / Renda Fixa.

É importante ressaltar que em todos os métodos de análise teremos uma análise voltada apenas para o dividend yield dos FII, não considerando possíveis ganhos de capital. Tentaremos manter o modelo o mais simples possível.

Caso queira utilizar métodos menos conservadores (e mais complexos) basta apenas alterar os inputs (dados de entrada) da análise:

(a) Prêmio de Risco em relação ao CDI e Títulos Públicos;

(b) Incluir uma taxa de valorização histórica das cotas dos FII (nos EUA esse número foi de 4,5% a.a. Este número também irá depender muito do prazo em que se pretende levar o investimento. Quanto maior o prazo, maior a probabilidade de se igualar a este número histórico).

Vamos então a um dos formatos do modelo que utilizo para precificação:

• (1) Relação FII x CDI

O primeiro método de avaliação consiste em determinar uma determinada porcentagem acima do CDI para viabilizar a compra dos FII. Como o investimentos em FII possui mais riscos do que um investimento em LFT ou Fundos DI que acompanham o CDI, necessitamos de um prêmio de risco (risk premium) para investirmos nos FII. Ou seja, o investidor, ocorrendo em maior risco, demanda maior retorno.

Assim sendo, usaremos o valor de 130% acima do CDI como nosso prêmio de risco. Como o CDI é passível de IR e os aluguéis distribuídos pelos FII são isentos de IR (segundo algumas condições), os 130% de prêmio devem incidir sobre o rendimento líquido do CDI. No nosso modelo usaremos o IR de 15% sobre o ganho bruto do CDI.

Com estas premissas já temos o valor da nossa meta de rentabilidade mensal. Com o CDI atualmente em torno de 0,69% (Selic Diária em 8,65% a.a.) temos um retorno líquido do CDI em 0,59% (0,69% * (1 – 15%)). Logo, como nosso prêmio de risco é de 130% acima do CDI, necessitamos de um retorno mensal através dos aluguéis maior do que 0,77% a.m. ou 9,60% a.a.

Com uma meta de 0,77% a.m. necessitamos ver quais os FII que, em preços atuais, estão garantindo essa taxa. Logo, basta apenas dividir o último aluguel dos respectivos FII pela nossa meta de 0,77%. Deste modo, teremos como output (dados de saída) o nosso valor ideal de compra.

Vamos ver quais os fundos que estão com preços interessantes em relação ao preço ideal:

Método (1)_130% acima do CDI

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Observem que este tipo de avaliação cria um preço teórico para os FII, ressaltando uma possível viabilidade na compra destes em relação a um prêmio de 130% acima do CDI. Entretanto, o investor inteligente já deve ter notado um problema nesta avaliação: O modelo está considerando como o rendimento mensal (aluguel) base como sendo o último aluguel distribuído. Como existem fundos com distribuições mensasis extremamente voláteis poderemos estar em um mês com alto valor de aluguel distribuído, distorcendo nossa análise.

Método de Cálculo do Preço Teórico: Para chegarmos a um valor em que aceitaríamos comprar determinado FII de acordo com nossas premissas (a) 130% de prêmio de risco; (b) 15% de IR sobre o CDI, basta apenas dividirmos o último aluguel de um fundo pela meta estipulads (0,77%). Após este processo podemos determinar o upside dividindo o preço de compra pelo preço atual.

Um exemplo: EURO11: Preço Teórico de Compra: 177,41 ( 1,36 / 0,77%). Upside: 1,38% ( 177,41 / 175,00).

Devemos então considerar a média dos aluguéis em uma determinada escala temporal a fim de amenizar dados muito fora da média. Neste caso estaremos considerando a média dos últimos 12 meses para aferição do preço justo dos FII.

Preços Teóricos e Upsides dos FII_Método 130% acima do CDI

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Na tabela acima podemos ver a comparação entre os diferentes tipos de aferição do valor mais representativo dos aluguéis dos FII. Um novo preço justo foi determinado para cada FII, resultando em um novo upside (preço teórico / preço atual). Em sua maioria, considerando a média dos aluguéis dos últimos 12 meses, temos upsides menores do que considerando apenas o aluguel atual.

Continuando com nossas premissas conservadoras optamos ainda por escolher entre o menor upside entre o cálculo feito com o aluguel atual e a média dos últimos 12 meses. Esse tipo de análise ajuda a penalizar fundos que tenham tido um aluguel atual bem menor do que a média dos últimos 12 meses (ex. FPAB11 e FLMA11), além dos ativos com maior volatilidade no aluguel, gerando uma maior incerteza quanto as distribuições futuras.

Temos, portanto, apenas 3 ativos com upside potencial. São eles: (1) NSLU11B (10,70%); (2) EDFO11B (3,81%) e (3) EURO11 (1,38%). Se vocês olharem no artigo passado (parte V) poderão perceber que são os mesmos fundos apontados com desvio-padrão do aluguel baixo, histórico constante e crescentes dos aluguéis distribuídos nos últimos 12 meses.

O modelo em si é apenas um…modelo! Portanto, está longe de ser uma ciência exata. Podemos utilizá-lo de modo a perceber distorções relativas entre um FII e outro, além de captar spreads entre a relação entre os FII e outros instrumentos como títulos públicos.

É importante lembrar que o preço teórico para cada FII não indica o quanto ele realmente vale, mas sim o preço que aceitamos pagar em cada um deles de acordo com nossas premissas em relação a outros títulos. Neste exemplo consideramos a relação entre os FII e o CDI (ou semelhantemente a LFT do Tesouro Direto).

No próximo artigo estaremos vendo os outros dois métodos de avaliação dos FII.